（报告出品方/作者：上海证券，金文曦）

1中旗新材：人造石材第一股

1.1发展迅速，行业首家A股上市

公司成立于年，主要为大型工程、厨房、卫浴、家居装饰等家装和工装提供优选人造石英石板材和人造石英石台面，在业内享有很高的知名度及美誉度。年，公司打造了石英石高端品牌“赛凯隆”，专注为全球领先厨卫品牌服务，产品引领石英石行业。年，公司建设国内首条国际先进全自动无尘石英石生产线。年，公司在深圳证券交易所上市，成为中国首家A股主板上市的人造石材企业。

经过过去十几年的发展，公司已拥有佛山两大制造基地与中旗人造石研究院，成为了一家集绿色环保人造石英石装饰材料的研发、制造、销售和综合服务为一体的高新技术企业，是中国最具规模的人造石英石材制造企业与出口基地之一。

1.2股权结构明确，周军为实际控制人

公司的实际控制人周军共持有中旗新材43.54%的股份，其中直接持股20.86%，控股股东珠海羽明华企业管理有限公司持股22.41%，珠海明琴企业管理合伙企业持股0.28%，珠海明琴为发行人的员工持股平台。

1.3营收快速增长，盈利能力改善

21年营收快速增长，净利润增长稳健。公司主要从事人造石英石装饰材料的研发、生产和销售，主要产品是人造石英石板材和人造石英石台面。-年，公司营业收入较为稳定。年7月，美国国际贸易委员会（ITC）宣布最终肯定美国商务部的调查结果，并对从中国进口的人造石英石表面制品加征45.32%的反补贴税，对从中国进口的人造石英石表面制品进一步加征.15%的反倾销税，公司年营业收入出现下滑。年前三季度，公司实现营业收入5.13亿元，同比增长42.41%，实现归母净利润1.04亿元，同比增长12.16%。

台面收入逐步增长，产品毛利整体回升。公司的主营业务包括板材、台面及加工服务。台面作为终端产品，应用于厨房、卫浴等场景，由于台面包装成本高、加工工艺门槛较低，且部分客户购买板材后自行加工台面或委托外协厂加工台面，因此台面毛利率低于板材毛利率。年以来，板材毛利率整体维持在35%-40%，台面毛利率整体在35%左右波动。板材和台面作为公司的主要收入来源，板材在公司营业收入中占比60%以上的比例。年板材收入占比有所下降，主要在于公司为应对美国对中国石英石产品实行反倾销政策，板材市场出口收入下降较多。台面业务方面，公司不断开拓市场并稳定客户资源，营业收入稳定增长。

成本管控能力突出，21年毛利率、净利率有所下降。年前三季度，公司管理费用率较年底下滑1.57个百分点，从年底的7.97%下滑至年前三季度的6.40%。销售费用率略有提升，从年底的1.78%提升至前三季度的1.89%，主要在于销售人员增加以及举办展会导致的费用增加。毛利率方面，公司营业收入增长的同时，伴随着原材料采购价格上涨，挤压利润空间，毛利率和净利率均较年底有所回调。毛利率从年底的37.82%下滑至年前三季度的31.52%，净利率从年底的24.60%下降至前三季度的20.25%。（报告来源：未来智库）

2行业成长前景广阔，产业链优势持续彰显

2.1人造石英石行业前景广阔，有望释放成长空间

人造石英石性能优良，对传统台面材料具有替代效应。建筑装饰石材可以分为天然石材和人造石材两大类。人造石英石作为树脂型人造石的一种，以不饱和聚酯树脂（UPR）为粘接剂，以石英砂、石英粉为主要填充材料制成。人造石英石继承了天然花岗石性质坚硬、耐腐蚀、耐磨损、外观精美的特点，并克服了天然石材不可再生、耐污性较差、部分种类存在放射性等缺点，因而被广泛应用于以厨房、卫生于传统建筑装饰石材具有零甲醛、无辐射、硬度适中、抗污性好、清洁环保等优势。

顺应绿色发展理念，政策利好引导行业持续发展。人造石英石中的石英填料可以通过综合利用尾矿或建筑垃圾的方式生产，符合“减量化、再利用、资源化”的循环经济理念和相应的国家战略。近年来，我国为提高资源利用，促进智能化生产，推进人造石英石行业的产业升级，相关部门出台了一系列政策，为人造石英石行业发展营造了良好的政策环境。

技术逐步走向成熟，行业整体快速成长。人造石英石属于出现较晚的新型建筑装饰材料，我国人造石英石生产技术在年以后开始逐步走向成熟，并凭借性能、价格等方面的优势开始逐步取代亚克力人造石成为厨房台面等领域的主要材料，目前人造石英石行业尚处于成长期。近年来，随着生产制造技术的日趋成熟和花色设计能力的显著提升，人造石英石的市场占有率显著提升。根据Freedonia统计，-年间全球人造石英石对终端消费者的销售额以17.9%的年复合增长率增长，明显高于表面材料整体4.9%年复合增长率，对天然石材、层压板等其他表面材料形成了一定程度的替代效应。

2.2上游原材料降价拉低生产成本

树脂采购成本下降拉低直接材料成本。公司主营业务成本主要包括直接材料、直接人工、制造费用等，-年，公司直接材料成本占总成本比重整体呈下降趋势，直接材料成本分别为2.40亿元、1.9亿元和1.88亿元，占主营业务成本的比例分别为60.27%、56.94%和54.35%。直接材料主要包括树脂、石英填料等。近年来，由于不饱和树脂均价不断下降，不饱和树脂在占直接材料比重从年的29.19%下降到年的24.64%，不饱和树脂采购成本的下滑降低公司直接采购成本。-年，公司不饱和树脂的不含税采购单价分别为0.87、0.72和0.60万元/吨。由于不饱和树脂为石油化工产品，主流价与原油结算价走势基本一致。

材料单位耗用量整体稳定。年，公司使用了树脂单耗更高的复杂花色板材，不饱和树脂单耗从年的71.68吨/万平方米增长至年的74.23吨/万平方米；另外，工序较多的复色系板材产量占比降低，石英填料单耗有所下降，从年的.34吨/万平方米下降至年的.51吨/万平方米。年，公司增加15mm厚的板材产量，厚度较薄，用料较少，因此树脂和石英单耗下降，不饱和树脂单耗降至72.46吨/万平方米，石英填料单耗进一步降至.49吨/万平方米。

2.3下游市场需求逐步打开，支撑人造石英石需求

家装行业格局重塑，龙头企业依托产品渠道优势将在未来竞争中脱颖而出。人造石英石可以广泛应用于住宅和公共建筑的室内装饰领域，我国装饰装修行业的市场规模持续扩大，总产值从年的1.63万亿增加到年的2.16万亿。随着地产调控常态化，开发商行业格局经过深度调整，家装工程渠道逐步崛起，能够同开发商建立稳定联系的龙头企业将在行业竞争中脱颖而出。因此行业订单逐步向龙头企业聚集，行业集中度有望进一步提升。

精装渗透提升支撑人造石英石需求扩张。随着各地精装修政策以及绿色建筑等政策出台，我国精装房渗透率整体提升。年住建部发布《建筑业发展“十三五”规划》明确提出新开工全装修成品住宅面积达到30%的发展目标。我国精装房渗透率的提升，将为人造石英石行业释放出大量需求。全装修主要由房地产开发商引导，更加注重装修交付的及时性，以及一定的垫资能力，公司进入众多开发商的供应商体系中，同时与甲指乙供的承包商有良好的合作关系，进而在大宗业务快速提升的同时，整体收入回款依然保持平稳。

全屋定制释放多元化需求。定制家居包括定制厨柜、定制衣柜等，定制厨柜以为客户“量身定制”为核心，目前人造石英石是主流的定制橱柜台面材料。从市场规模来看，我国整体橱柜行业市场规模持续增长，从年的.37亿元增长至年的.9亿元。随着城市化进程的不断加快，人们生活质量和品位提高，高品质定制厨柜的市场需求逐渐增长，厨房装修已经成为我国家庭住宅装修的重要组成部分。在消费者多元化的需求推动下，大的定制厨柜厂商将会更加注重人造石英石台面的质量、花色设计、附加功能等因素。

公装领域规模扩张，带来新的业绩增长点。根据《国家新型城镇化规划（-年）》，要完善基本公共服务体系，统筹布局建设公共服务设施，积极推动城市功能全面提升。以我国科研教育医疗用房为例，自年来，科研教育医疗用房竣工面积整体增长，年，科研教育医疗用房竣工面积2.09亿平方米，同比增长14.97%。目前我国公共建筑装修使用的台面材料仍是以传统的天然石材、层压板等传统材料为主。经过近几年的技术升级，人造石英石材因其卫生性、环保性、生产成本等优势，不断向酒店、写字楼、商场、医院等公装领域扩张的趋势，公装领域有望成为人造石英石行业新的业绩增长点。

开发商积极扩充产业链，进入开发商供应链体系的企业有望获得良好的发展机遇。年，我国城镇化率达到63.89%，与发达国家大多在80%以上的城镇化率相比，仍有一定的发展空间。城镇化作为我们房地产行业发展的重要推动力，城镇化率提提升对商品房销售仍有一定的推动作用。年，全国商品房销售面积17.94亿平方米，同比增长1.90%，全国商品房销售金额18.19万亿，同比增长4.80%。房地产开发商积极开拓产业链上下游，建立和扩充在各类建材领域的供应商体系。因此，综合实力雄厚、有能力进入主流地产商供应商体系的人造石英石企业也将获得更多的发展机会。（报告来源：未来智库）

3打造一体化平台，完善绿色石材产业链

3.1发挥产品研发优势，巩固行业领先地位

产业链涉及石油化工、石英矿开采和家居家装等行业，发挥研发、销售优质巩固行业地位。自成立以来，公司凭借丰富的生产技术，良好的产品质量，在人造石英石行业内部树立了良好的口碑，并与多家大型客户建立了长期稳定的合作关系。为进一步巩固在人造石英石行业的现有优势地位，公司形成了包括人造石英石板材、人造石英石台面在内的自主研发、生产、销售及服务体系，依托定制家居、公共建筑装修等市场，深入把握市场和客户需求，保持自身产品对客户需求的适应性和市场先进性。

提升产品性能，满足客户品质需求。产品性能方面，公司作为建筑装饰用人造石英石（JG/T-）等行业核心标准的主编单位或参编单位，产品理化性能均超过行业标准，经“高明区人造石英石质量比对提升工程”检测，产品综合性能可与国际人造石英石一线品牌产品媲美。此外，公司在原材料使用上，对不饱和聚酯树脂选用制定了标准化的性能参数标准，以满足客户对产品品质的需求。产品质量方面，公司以高于国家标准的要求对产品实行严格的质量控制，公司管理体系陆续通过了ISO质量管理体系认证、ISO环境管理体系认证、ISO职业健康安全管理体系认证。

3.2项目投资构建战略布局，产品结构持续优化

依托优质石英矿产区，降低生产成本。公司生产经营所依托的石英矿产区主要是广东省河源市、广东省西部地区，其中河源市的石英矿储量约为4-4.5亿吨，具有“储量大、品质好”的特点，而广东省西部地区是我国主要的天然石英石产区之一。此外，公司湖北募投项目所依托的石英矿产区主要是湖北省蕲春县，蕲春县石英石储量过1亿吨，含硅量达99.98%以上，品位居全国之冠。公司生产使用石英砂和石英粉的数量较大，临近优质石英砂产地，能够降低运输成本。

新建项目投产后公司软硬件实力进一步增强。随着近年来公司的业务发展，开发的新型人造石英石产品陆续投产，目前的生产能力将不能满足未来的市场需求。公司人造石英石板材产能同比增长率由年的3.67%下跌至年的1.56%，产能不足将成为公司快速发展和规模化经营的障碍，制约了公司拓展市场的能力。为突破产能瓶颈，公司积极募集资金用于产能提升和工艺升级。项目建成之后，公司将进一步提高生产效率，增强研发实力，提升管理能力。

积极与政府合作，充分利用当地优势资源。年12月21日，中旗新材与罗城仫佬族自治县人民政府于签署了《罗城硅晶新材料研发开发制造一体化项目投资框架协议书》。公司拟在罗城县投资打造硅晶系列产品综合开发利用及制造板块、脉石英矿的综合开发。项目基地选址初定为牛毕港工业园，工业用地约亩（第一期），并预留相应的发展空间，总投资预计为人民币8-10亿元。公司计划开发罗城县的脉石英矿作为原材料保障，并建立相关配套设施，矿山开采期限20年，预计原料总供应量不低于万吨，投资项目充分利用当地优势资源，加快公司主营业务发展，布局高端石英砂产业链，优化产品结构，加速构建绿色石材全产业链的战略布局。

研发体系完善，技术实力雄厚。公司密切

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